viernes, 27 de abril de 2012

Refundación o ruptura del Euro

(Publicado en actibva)
Como en Mayo de 2010, volvemos a tener en España un gobierno que se queda sin guión.

En su día, las políticas fiscales expansivas -con medidas como el Plan E, que fue la medida insignia, el cheque bebé o la deducción de 400 € en IRPF- encontraron su contradictorio colofón en el bandazo personificado que fue la repentina subida del IVA, la bajada del sueldo a los funcionarios o la congelación de las pensiones. En tiempos recientes, sin embargo, la pérdida del control de la situación se materializa en aquellas medidas anunciadas (a las que sumaremos las que se asoman por el horizonte) entre la presentación de los presupuestos y su tramitación. El repentino recorte de servicios sanitarios y la subida de tasas universitarias y del copago farmacéutico son indicio de que, tras tres meses de autoengaño y sobreestimación del margen de maniobra por parte del gobierno, volvemos a latir al ritmo taquicárdico de la prima de riesgo; y hoy nuestro contrahecho cardiograma tiene picos aún más acusados que los que presentaba en 2011.

Pues sí, en poco más de tres meses se ha derrumbado el espejismo de una recuperación que pretendía seguir el patrón del mítico 1.996: es decir, una situación en la que existió un mayor y mejor acceso a la financiación privada debido a la reducción de las necesidades de financiación del sector público. Esa dinámica no cabe en nuestra más reciente coyuntura, donde el sobreendeudamiento (especialmente privado) y la sobrevaloración de activos es el origen de buena parte de los problemas. Atraer más deuda no es posible (ni deseable).
La incertidumbre por la falta de horizontes en España convive con una Europa donde cada vez se opone más resistencia a la agenda que el instituto IFO, el Bundesbank y el gobierno Merkel (por intermediación del Eurogrupo y de la comisión) sugiere a los países con dificultades de acceso a la financiación. Holanda y Hollande no son sino la punta del iceberg y el Euro, si no quiere sufrir la suerte del célebre trasatlántico, debe reaccionar ya.

Cabe recordar que, con anterioridad a la contención del déficit público como camino de salvación, hubo un tiempo en Europa y en el G-20 (allá por los lejanos días de 2008 y principios de 2009) en que se alentaban políticas de estímulo de la demanda. Eran otros tiempos, desde luego. Pasado no obstante el miedo que en los meses sucesivos a la caída de Lehman Brothers se apoderó de las almas, y al comprobar que los desequilibrios se agudizaban, aquellas políticas cayeron en desgracia. Y es que ni las medidas de estímulo ni la contención del déficit remedian la sobredosis de deuda y la normalización del acceso a la financiación mayorista.

Para llenar el lugar que antaño ocupara el mercado, el BCE ha puesto en marcha inyecciones de liquidez y los LTRO, que han tenido como consecuencia un proceso de cambio de tenedores de deuda: ahora los inversores internacionales son sustituidos por inversores nacionales. Esta dinámica pone al descubierto una senda de ruptura del sistema financiero europeo, que queda reducido a una colección de sistemas financieros nacionales triangulados por el BCE.

Las posiciones en el Target 2 muestran que, lejos de acercarnos a una situación de normalidad, los desequilibrios (los problemas) crecen.

Gráfico 1: Posiciones en el Target 2. BCE
target 2

La persistente desconfianza en España radica en la sospecha de que, al final, el Estado tenga que asumir la recapitalización de las entidades financieras con problemas, unido a la dificultad de controlar (¡y conocer!) el déficit de ayuntamientos, comunidades autónomas y empresas públicas.

Esta desconfianza no es caprichosa: los esquemas de protección de las entidades subastadas, o sobre las que se cierne ese destino, siempre son mayores de lo declarado. Pretender que el sector nacional asuma, a través del Fondo de Garantía de Depósitos, las pérdidas puede añadir más tensión, y el esquema del Fondo Europeo de Estabilización Financiera (FEEF) arbitra un mecanismo inasumible (Punto A14 del enlace). Según este esquema, las entidades deben dotarse de capital en el mercado y, si fracasan, deben ser los Estados quienes capitalicen a las entidades; solo si el Estado fracasa, entonces el Fondo presta a los Estados (que perderían su soberanía) para que a su vez doten de capital a las entidades.

La liquidación rápida de las entidades insolventes no sistémicas y la intervención de las sistémicas hubiera sido la mejor solución. Dado que no se puede rescribir el pasado, deberíamos al menos procurar no empeorar la situación. Un cortafuegos que cuestione la solvencia de un Estado tiene más el aspecto de una bomba de relojería que de un mecanismo de seguridad.

Afirma Santiago Carbó que las pérdidas agregadas del sector financiero serán mayores de lo estimado por la reforma financiera y que, en este escenario, se necesita tener un paraguas (backstop) para capitalizar el sector. Si esa herramienta se hace necesaria a pesar de no ser aceptable para un país, solo la superación de las fronteras nacionales permitirá la salida del círculo vicioso. Por otra parte, ¿qué sentido tiene que en el seno de una unión monetaria los bancos sean nacionales?

Ser miembro de la unión monetaria sin acceso a la financiación internacional es el peor de los mundos posibles, como ya hemos visto. El euro es un proyecto maravilloso, labrado tras muchísimos años de trabajo, que derribó importantes barreras y que permite ampliar el horizonte de ciudadanos, empresas e instituciones. No obstante, si deviene una convivencia forzosa execrable acabará en divorcio o, quizá peor todavía, una relación de dependencia: infeliz, nociva y violenta.

Para España sería un drama la ruptura del euro, si bien, como en casi todos los cambios económicos, habría perdedores y ganadores. Sin embargo, y como ya se ha apuntado, eso no significa que la permanencia del modelo empobrecimiento-asistencia no sea ni mucho menos inocuo.

El diagnóstico en clave nacional de esta crisis del Euro es una perniciosa ficción bien construida. Pero no es honesto olvidar que los excesos crediticios necesitaron de dos partes: deudor y acreedor. Apremiar solo a los deudores es un inútil ejercicio de melancolía. Europa necesita un sistema financiero, no un desabastecido archipiélago de sistemas financieros. La política y el control nacional de estos sectores hasta ahora solo han jugado en contra de Europa.

Es hora, pues, de componer un relato de futuro, para Europa y para España. Volver la vista atrás, hacia la Sodoma del pecado y el desenfreno, nos dejará convertidos en estatuas de sal. Las amenazas de restricción al tratado de Schengen o la posibilidad de que se planteen garantías reales como contrapartida en los Bancos Centrales van en ese sentido, y terminarán contraviniendo sus propios intereses y se volverán contra sus promotores. Creer que las tensiones dentro del euro no terminarán afectando a todos sus miembros es una ingenuidad conmovedora. Cuestión de tiempo.


Sobre este mismo tema recomiendo la lectura del artículo que ha publicado Luis Garicano en Nada es gratis

No hay comentarios:

Publicar un comentario

Se ha producido un error en este gadget.